本文为IPO电报原创 作者丨李静怡
在资本市场门口转了四年，芜湖映日科技股份有限公司（以下简称“映日科技”）终于敲开了大门。
日前，映日科技IPO申请获受理，这已是其第三次闯关，此前在2022年、2025年的两次尝试均以失败告终。
映日科技有一份漂亮的“履历”：国家级专精特新重点“小巨人”企业，国内首批掌握大尺寸ITO靶材制造工艺的企业之一。2024年，公司ITO旋转靶国内市占率排名市场第一。
虽然在技术门槛极高的靶材赛道游刃有余，但股东结构复杂、应收帐款高企、业务单一化等核心问题，始终是悬在映日科技头上的“达摩克利斯之剑”。
四年三闯IPO
从映日科技的发展历程来看，公司上市决心十分坚定，但资本化之路一波三折。
早在2022年，映日科技便向深交所递交创业板IPO申请，彼时，靶材行业正处于国产替代加速期，大量资本疯狂涌入，当年9月，行业龙头企业先导薄膜完成B轮融资，融资规模高达45亿元，创下稀散金属材料领域的融资纪录；次月，同创普润完成近6亿元首轮融资，而多家中小型ITO靶材厂商也纷纷取得融资。
映日科技顺时而动，加入了行业的申报热潮。但在审核阶段，监管连发两轮问询，直指其股东客户重叠、关联产品定价公允性两大疑点。无法给出合理的解释加上“增收不增现”等财务疑点，映日科技主动撤回申报。
但公司并未放弃，在2025年第二次冲击IPO。当时，映日科技换了种方式，尝试“曲线上市”，通过与上市公司呈和科技签署《收购意向协议》，打算通过股权收购完成资本化。但这场交易在进行了不到三个月后戛然而止。呈和科技在公告中解释称，终止原因包括映日科技股东结构较为复杂，双方对未来经营规划存在分歧，尤其在业绩承诺条款上发生重大变更，降低了公司对本次交易及未来整合的信心。
两度闯关失败，映日科技与头部企业的差距逐步拉大。从体量上来看，2025年，江丰电子靶材主业营收28.5亿元，断层领跑行业；虽然从靶材主业来看，隆华科技、阿石创营收与映日科技基本处于同一水平，但其多元业务拉高了集团总营收，居于第二梯队，而年营收7.73亿元的映日科技只能排在第三梯队；随着行业竞争加剧，即便在大尺寸旋转ITO靶材细分领域具备优势，其仍面临较大的竞争压力。
在这一行业背景下，映日科技将目标瞄准北交所，希望在这个对创新型中小企业包容度更高的市场上实现自己的梦想。
两大痼疾仍在，独立性与定价问题或成审核难点
不过，从最新招股书来看，此前两次IPO拦住映日科技的两大核心问题至今未得到实质整改，依旧是北交所申报最大阻碍：股东客户深度绑定致业务不独立、关联定价公允性存疑。
此前，珈凯生物曾因华熙生物、水羊股份“股东+客户”双重身份交织被北交所问询；睿健医疗出现实控人关联企业大额低价采购事件，也被交易所质疑其定价公允性。结合这些事实来看，映日科技存在的两大难题，或也将被北交所重点核查。
一方面，股东客户高度重合，公司长期靠产业资本托举成长。公开报道显示，映日科技与长信科技的关系极为复杂，映日科技实控人张兵曾在长信科技任职近二十年，一度升至总裁；而长信科技子公司美泰真空至今持有映日科技6.57%股权，位列第四大股东。
2019年7月至 2020年8月，张兵还同时兼任长信科技总裁、美泰真空董事长、映日科技董事长，跨三家主体交叉任职，人事边界模糊；财务端，长信科技早年为映日科技提供6000万元贷款担保，2019年双方又发生1.2亿元转贷往来，为公司解决初创融资缺口。
除了是股东，长信科技还是映日科技核心客户；2019年至2021年长信常年稳居前五大客户，单年营收占比最高达17.58%。此外，京东方、TCL、惠科同样既是映日科技的股东也是大客户，2025年，仅这四家“股东客户”就为公司贡献了78%的营收，公司近八成营收依赖股东系客户。
换句话说，公司自身独立获客能力偏弱，其在发展过程中，很大程度上都是依靠产业链资本托举扶持。
通过回溯北交所对腾信精密、珈凯生物等企业的多轮问询，可以发现，其对这种“股东即核心客户”的组合情形高度警惕，并会就竞业约束、业务资源导流等事项反复追问。根据映日科技提交的问询函，张兵在长信科技任职及离任期间，均未签署竞业限制协议，加剧了交易所对资源导流的担忧。
另一方面，关联客户之间产品售价差异巨大，定价公允性存疑。根据招股书，2025年，映日科技同类产品对关联股东客户的售价差异最高超过40%，其中对华星光电折价最高达27.78%，前五大客户中，仅有京东方因对标境外进口靶材，因此存在13.8%的产品溢价。
映日科技将这一区别定价解释为采购量大、长期合作让利，不过，由于客户与股东之间界限模糊，监管在此前的两轮创业板问询中均追问定价公允性问题，并要求映日科技说明是否存在通过低价入股换取客户订单、是否存在利益输送等情形。
应收账款与存货成累赘
映日科技是国内靶材行业的领先企业之一，主要从事氧化物靶材、金属靶材和其他靶材等多种尺寸和各类形态溅射靶材的研发、生产和销售。2024年，公司ITO靶材在国内平面显示领域排名前二，其中ITO旋转靶排名市场第一。
溅射靶材听起来很陌生，但其衍生产品在日常生活中早已随处可见，从手机触控屏、到电视和电脑的显示面板、再到车载显示屏，背后都离不开溅射靶材镀膜工艺。
凭借日益广阔的下游市场，映日科技营收水平逐年上涨。根据招股书，2023年至2025年，其营收分别录得5.22亿元、6.46亿元、7.73亿元；同期，公司归母净利润从1.02亿元增长至1.32亿元。
从现金流水平来看，映日科技的表现也较为可观。统计期内，公司经营活动产生的现金流分别为-7389.41万元、159.86万元、1.48亿元，2025年同比涨幅达到9154%，在招股书中，映日科技将现金流的改善归因于收入增长及回款效率提升。
实际上，这一改善在同期的应付票据数据上也有迹可循。统计期内，映日科技应付票据余额分别为8356.22万元、1.36亿元、1.01亿元，占流动负债比例从19.59%升至24.47%。换言之，在对上游供应商支付货款时，映日科技用一定比例的票据结算代替了现金支付，这从客观上缓解了映日科技的现金流压力，不过，下游客户带来的财务压力却依然在招股书中体现出来。
招股书显示，2025年，映日科技应收账款周转率回升至3.59次，虽较2024年相比有所提升，但仍低于同行可比公司平均数5.24次，即便与其规模相当的欧莱新材，当年的应收账款周转率也达4.65次，显著高于映日科技。
另外，映日科技存货压力长期存在。2023年至2025年，公司存货账面价值分别为4.39亿元、6.06亿元、5.71亿元，占流动资产比例分别也从53.85%提高至54.16%，存货周转率也长期低于可比同行平均值，2025年，同行可比公司平均数为3.09次，映日科技则是0.96次。
高企的应收款项、持续积压的存货同步占用营运资金，映日科技整体流动性进一步被挤压。
业务高度集中，海外拓展乏力
另一个长期困扰映日科技的问题是业务结构单一。招股书显示，映日科技的业务版图，高度集中于ITO靶材这一个品类，2025年，公司氧化物靶材（以ITO靶材为主）贡献了85.66%的收入，金属靶材和其他靶材收入占比分别为12.41%、1.93%。
时间维度拉长来看，2023年至2025年，公司氧化物靶材的占比虽逐年降低，但仍有超八成的收入来自单一产品线。
在招股书中，映日科技从ITO靶材的高技术门槛这一角度，解释了这一业务布局的合理性，但问题在于，同行公司们早已开始“多条腿走路”。江丰电子实现了双高纯靶材与精密零部件“双线并行”的业务模式，2025年，这两大业务分别贡献了61.9%、23.54%的营收；阿石创当年总营收录得14.27亿元，其中溅射靶材占5.69亿元，蒸镀材料也有4.76亿元，产品结构同样多元。
而更值得关注的是，映日科技此次拟募资的5.3亿元中，计划投入3.12亿元进行高性能溅射靶材改扩建项目，占总融资金额的58.8%；虽然公司也提到进行前瞻领域高性能靶材研发项目，其中包含有固态电池、半导体等新的研发方向，但对于映日科技来说，这些业务研发尚需依赖外部资金，且距离形成实际收入仍有相当距离。
分析同行可比公司的收入来源也可以发现，在如今的靶材行业，扩展海外市场已是大势，2025年，江丰电子境外收入15.68亿元，占总营收的34.07%；隆华科技在当年6月也已经通过韩国三星品质稽核，开始批量供货。
反观映日科技，其客户几乎全部集中于国内企业。2025年，其主营业务来自境外的收入仅有1372.24万元，占总营收的比重为1.84%。在国内行业增速放缓、竞争加剧的当下，未能走出国门的的业务布局，也让映日科技的抗风险能力打了折扣。
在ITO靶材这个细分领域，映日科技确实做到了头部。但当同行早已在半导体、精密零部件、海外市场多点布局时，映日科技的“单一赛道”策略能否打动资本市场仍未可知。